企业价值评估
中国资产评估协会 企业价值与无形资产评估培训班 之 企业价值评估指导意见(试行)概览及企业价值评估原理、方法、案例陈少瑜刘云波2005年 5月 21日重庆2演讲人介绍陈少瑜先生 陈先生在资产 /企业价值评估、投资与融资咨询、企业重 组、企业战略规划及并购咨询等方面具有多年专业服务经验。陈先生还为中国 企业提供私募融资、首次公开上市服务、反向收购等专业服务。 陈先生谙熟投资过程的所有关键步骤,包括投资 机会识别、交易结构设计、可行性研究、财务及经营审慎性调查、商业计划制定、资 产及债务评估、合同起草与审阅、工商注册与出资、资产 /人员转让等。 陈先生积极参与制定了中国资产评估行业规范文 件 中国资产评估准则指南 ,包括刚于年初公布的企业价值评估指 导意见 ,并被中国注册会计师协会任命为第一届资产评估准则项目组成员 。 陈先生是香港会计师公会会员 (CPA)、英国特许会计师协会的资深会员 (FCCA),也是国内最早、唯一获得中国注册资产评估师( CPV)资格的非大陆人士。3演讲人介绍刘云波先生 刘云波先生现任北京中天宇资产评估事务所合伙人。 刘先生毕业于北京大学和清华大学,获北京大学 理学学士,清华大学工商管理硕士,高级经济师,还是中国注册资产评估 师,中国注册房地产估价师。 刘先生曾主持及参与过多项国内企业的融资与重 组项目,为企业提供资产评估与财务管理咨询服务,参与并协助企业的融资活动,在协 助企业制订战略规划、商务运作模式、财务模型建立、融资结构设计和企业价值 评估方面积累了丰富的专业和实践经验。 另外,刘先生还参与起草了中国注册会计师协会 /注册资产评估协会主持的资产评估报告准则、资产评估底稿准则、参 与制定 企业价值评估指导意见(试行) 、参与审定金融不良资产评估指导意见 (试行),参与了资产评估指南规范释义以及中国资产评估师后续教育教材 资产评估工作底稿指南的编写工作。4演讲内容1.企业价值评估指导意见(试行)概览1. 1 企业价值评估指导意见(试行)发布的意义1. 2 企业价值评估指导意见(试行)制定的思路和过程1. 3 企业价值评估指导意见(试行)的新突破1. 4 企业价值评估指导意见(试行)与目前操作惯例的比较分析2. 企业价值评估原理2. 1 企业价值的基本概念2. 2 企业价值的创造3. 企业价值的衡量与评估方法3. 1 企业价值评估概览3. 2 企业价值评估的途径与方法4. 企业价值评估案例分析4. 1 企业价值评估的难点与重点解析4. 2 评估案例分析4. 3 回顾与总结51.1企业价值评估指导意见(试行)颁布的意义1)企业价值评估指导意见(试行)突破了目前关于企业价值评估所存在的认识误区,对注册资产评估师执行企业价值评估业务提供了重要的指导作用,开创了中国企业价值评估的新局面;2)促使资产评估机构和注册资产评估师按照统一的执业规范开展企业价值评估业务,有利于提高评估工作质量和注册资产评估师的业务素质、业务水平,从而更好地维护社会公共利益和资产评估各方当事人合法利益。3) 促进企业价值评估经验的交流,代表着企业价值评估实践的总结和升华,构成了中国资产评估理论的重要组成部分。指导意见的实施一方面标志着我国评估理论水平的提高,另一方面也有利于推动国内和国际间评估经验的交流,提升了我国评估在国际评估行业中的地位和影响力。61.2企业价值评估指导意见(试行)的起草思路和过程我国将资产评估准则体系划分为业务准则和职业道德准则两个部分,这与国际惯例是基本一致的。资产评估业务准则在纵向关系上分为四个层次 :1. 资产评估基本准则;2. 资产评估具体准则,包括程序性准则和专业性准则;3. 资产评估指南;4. 资产评估指导意见。资产评估指导意见是针对资产评估业务中的某些资产评估业务操作的指导性文件,在这个层次上,主要是针对评估业务中出现的实务性问题提出指导意见,某些尚不成熟的评估指南或具体评估准则也可以先作为指导意见发布,待实践一段时间优化或成熟后再上升为具体准则或指南。71.2企业价值评估指导意见(试行)的起草思路和过程(续) - 原来的思路第一层次企业价值评估准则附录 : 专业 术语定义: 企业价值评估准则将针对企业价值评估涉及的专业术语定义、基本要求,评估要求及披露要求等作出基本规范,是制定企业价值评估指南及企业价值评估指导意见等更详细规范的依据。81.2企业价值评估指导意见(试行)的起草思路和过程(续) - 原来的思路企业价值评估指南企业价值评估指南参考公司法参考公司法兼并收购法兼并收购法企业及相关行业基本面和财务分析企业及相关行业基本面和财务分析企业财务预测复核企业财务预测复核参考公司选择参考公司选择现金流量折现法现金流量折现法资本化率法资本化率法收益途径收益途径折现率计算折现率计算市场途径市场途径资产基础途径( Asset-based Approach) /成本途径资产基础途径( Asset-based Approach) /成本途径各类途径计算结果比较分析各类途径计算结果比较分析第二层次企业价值评估指南是依据企业价值评估准则制定的,是对评估师执行具体业务中必须执行的主要工作步骤/程序、具体分析及评估方法的运用以及参数的选取、计算和确定等的具体规范。91.2企业价值评估指导意见(试行)的起草思路和过程(续) - 原来的思路企业价值评估指导意见企业价值评估指导意见数据选择、测试及检验数据选择、测试及检验详细评估工作程序详细评估工作程序报告类型、格式、内容及范例报告类型、格式、内容及范例委托方或被评企业须提供的资料委托方或被评企业须提供的资料第三层次企业价值评估指导意见是依据第一、二层次准则制定的,是对企业价值评估准则和企业价值评估指南的解释和补充说明,为评估师执行各项评估业务提供可操作的指导性意见。注意:第一、二层次的准则属于强制性要求(除许可偏离以外),具有权威性和强制性;第三层次的准则则不具备强制性。101.2企业价值评估指导意见(试行)起草的思路和 过 程(续)企业价值评估指导意见(试行)在目前的业务准则上属于第四层次。在中国资产评估协会规划的准则体系中,企业价值评估是作为独立的专业性准则而制定的。协会标准部在 2003年下半年在北京先后邀请有关专家在充分借鉴国际评估准则和美国、欧洲等国家和地区企业价值评估理论和实务的成果基础上,结合中国现实情况,分别准备了三份代拟稿并通过讨论并稿形成了初稿,再通过近一年与相关部门人员、专家学者的深入讨论,形成了企业价值评估指导意见(试行)的讨论稿。但由于目前企业价值评估准则的制定条件还不十分成熟,这既有理论研究的问题,也存在实践经验积累不足的问题。只有通过相当一段时间的实践和优化后才具备将指导意见提升为具体准则的条件和空间;因此,这个规范文件是以指导意见的形式发布而不是以准则的形式来发布,但这一切都不会也不应该影响或削弱企业价值评估指导意见(试行)在目前环境下所具备的开创性指导功能。111.3企业价值评估指导意见(试行)的新突破1)澄清了长期以来含糊不清的评估对象 ;2)明确了恰当选择和定义价值类型的要求 ;3)对评估方法进行了整体性及系统性的规范,突破评估方法选择的惯模式 ;4)突破了收益额计算口径的单一选择5)明确了对折现率进行合理选择的要求6)明确了预测责任7)提出了运用市场途径的方法、价值指标与可比性分析程序8)对企业价值评估存在的主要难点问题进行了分析和规范121.3企业价值评估指导意见(试行)的新突破 (续 )1) 澄清了长期以来含糊不清的评估对象 ;在国际评估惯例中,以企业股东(或投资人)权益或部分权益作为交易对象时,对此进行的评估一般称之为企业价值评估 (Business Valuation)。实务上,企业价值评估可以进一步分 为企业的整体价值 (Business Enterprise Value),即全部权益和付息债务的价值 之和,企业全部权益价值 (Total Equity Value)和部分权益价值 (Partial Equity Value)。131.3企业价值评估指导意见(试行)的新突破(续)在我国,明确涉及企业价值评估的相关规范文件目前主要是 1996年原国家国有资产管理局颁布的资产评估操作规范意见(试行),资产评估操作规范意见(试行)中对 “整体企业资产 ”评估给出了定义,即 “整体企业资产评估是指对独立企业法人单位和其他具有独立经营获利能力的经济实体全部资产和负债所进行的资产评估。整体评估的范围为企业的全部资产和负债 ”。然而,这一定义并没有进一步对企业整体价值和企业全部权益价值进行区分,只是在第 113条介绍方法时,指出可以通过资产扣减负债来得到整体企业资产评估值,但从专业的角度来看,确切的评估对象依然是含糊不清的。在实践中,有不少评估机构在评估报告中或评估过程中混淆了企业整体价值和企业全部权益价值,从而导致产生误导性的评估结论。141.3企业价值评估指导意见(试行)的新突破(续)企业价值评估指导意见(试行)的第三条和第二十条很好地解决了上述问题,第三条明确指出 “本指导意见所称企业价值评估,是指注册资产评估师对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程 ”, 第二十条也指出 “ 注册资产评估师应当根据评估对象的不同,谨慎区分企业整体价值、股东全部权益价值和股东部分权益价值,并在评估报告中明确说明。 ”151.3企业价值评估指导意见(试行)的新突破(续)2) 明确了恰当选择和定义价值类型的要求 ;企业价值评估指导意见(试行)根据资产评估准则基本准则第十四条的要求,进一步在第十三条里规定 “注册资产评估师执行企业价值评估业务,应当根据评估目的等相关条件选择适当的价值类型 ”,通常在确定评估目的和评估对象后,需要对评估所采用的价值类型进行定义。一般而言,价值类型分为市场价值类型和市场价值以外的其他价值类型,评估的价值类型实际上是评估行为所基于的一系列可能存在的各种明显的或隐含的假设及前提。这些假设及前提往往决定了评估方法的选择和运用以及对评估结果的正确理解。例如在持续经营的假设前提下,一般适用市场价值类型,对特定投资者则可能选用市场价值以外的其他价值类型 “投资价值 ”作为评估的价值类型。资产评估操作规范意见(试行)只是对 “公允市场价值 ”或 “市场价值 ”的概念进行了尝试性的阐述。由于当时理论研究与实务上的局限,没有要求评估人员明确定义所采用的价值类型。而且,当时的规定着重描述了建议使用的评估方法的细节,却没有提请评估机构或人员注意应该对所采用的价值类型、评估途径和方法之间进行适当的选择和配比,才能够实现公允、无偏、不会产生误导的评估结论。161.3 企业价值评估指导意见(试行)的新突破(续)对于评估方法的选用,此次发布的企业价值评估指导意见(试行)给出了整体性及系统性的规范要求。例如第二十三条指出 “注册资产评估师执行企业价值评估业务,应当根据评估对象、价值类型、资料收集情况等相关条件,分析收益法、市场法和成本法三种资产评估基本方法的适用性,恰当选择一种或多种资产评估基本方法 ”。第三十八条指出 “注册资产评估师对同一评估对象采用多种评估方法时,应当对形成的各种初步价值结论进行分析,在综合考虑不同评估方法和初步价值结论的合理性及所使用数据的质量和数量的基础上,形成合理评估结论。 ”,可以说这突破了目前我国企业价值评估实务上一直以来惯有的模式,即资产评估操作规范意见(试行)中规定的以成本加和法为主对企业整体价值进行评估,采用收益法对成本法评估结果的辅助验证的评估模式。这必将促使注册资产评估师在执行企业价值评估业务时,根据评估对象、价值类型、资料收集情况等具体条件,合理、恰当地选择评估方法,而不是在任何情况下,都采用成本加和法评估,并采用收益法进行验证这种单一的评估模式。3)对评估方法进行了整体性及系统性的规范,突破评估方法选择的惯有模式 ;171.3企业价值评估指导意见(试行)的新突破(续)4)突破了收益额计算口径的单一选择;长期以来,中国评估机构普遍认为会计利润是最主要或者甚至是单一的收益口径。我们都知道在不同的会计政策下,企业会计利润可调节的空间比较大。相对而言,现金流量更能真实准确地反映企业运营的收益,因此在国际上较为通行采用折现现金流量的模型来估算企业的价值。对于现金流量通常采用自由现金流量的概念,其基本计算公式为:自由现金流量税后净利润折旧与摊销利息费用 (扣除税务影响后 )资本性支出净营运资金变动。企业价值评估指导意见(试行)在这方面进行了有益地探索,突破了收益口径地单一选择,第二十六条明确指出 “收益法中的预期收益可以现金流量、各种形式的利润或现金红利等口径表示。注册资产评估师应当根据评估项目的具体情况选择恰当的收益口径 ”。181.3企业价值评估指导意见(试行)的新突破(续)5)明确了对折现率进行合理选择的要求;多年以来,由于资产评估操作规范意见(试行)中规定 “折现率可以行业平均资金利润率为基础,再加上至的风险报酬率。除有确凿证据表明具有高收益水平或高风险外,折现率一般不高于 ”,注册评估师在采用收益法进行企业价值评估时,不论企业性质、市场情况有多大的差异,折现率一般都不会超过 15,少有突破该规定。在一般情况下,注册评估师在确定折现率时通常简单运用风险系数累加法,而不加以应有的解释说明,或简单地运用有关净资产回报率的统计数据,而不加分析地使用。在这样的情况下,很难根据特定企业或业务所面临的实际风险水平,来反映出合理的风险溢价,同时其所采用的折现率与收益口径不一定完全匹配,因此,企业价值一般很难得到合理、可信的反映;相关报告使用者和其他当事方也会对评估结论进行置疑,注册评估师的执业能力和社会公信力也受到广泛的置疑。191.3企业价值评估指导意见(试行)的新突破(续)鉴于此,企业价值评估指导意见(试行)第二十九条规定“注册资产评估师应当综合考虑评估基准日的利率水平、市场投资回报率、加权平均资金成本等资本市场相关信息和被评估企业、所在行业的特定风险等因素,合理确定资本化率或折现率。注册资产评估师应当确信资本化率或折现率与预期收益的口径保持一致 ”。明确指出了要根据具体情况合理确定折现率并要求所选用的折现率与收益口径要匹配。根据国际惯例,在使用折现现金流量模型来计算企业价值时,与上述的自由现金流量相匹配的是加权平均资金成本( WACC) 。因此,引入加权平均资金成本( WACC)的概念,意味着中国的企业价值评估与国际惯例的接轨,这是一个非常巨大的进步和突破,必将促使中国的企业价值评估进入更科学、更理性分析的新时代201.3企业价值评估指导意见(试行)的新突破(续)6)明确了预测责任;资产评估师是否要承担 “预测 ”的责任?资产评估师能不能承担 “预测 ”的责任?对这两个问题的不同理解和回答将直接影响着中国企业价值评估事业的健康发展,也将直接影响着中国注册资产评估师的未来命运。我们知道,在运用收益法进行企业价值评估时,需要对企业未来一定期限内的收益进行预测,并通过适当的折现率将之折成现值。我们也知道,企业的未来收益能力和收益水平取决于企业的发展目标和战略、企业的经营管理和营销计划、企业的产品定价和材料采购、企业的人力资源和薪酬标准等关乎企业生存和发展的决策。如果注册评估师承担起 “预测 ”的职能,则是不恰当地取代了企业管理层的上述决策行为,试想注册评估师怎能承担起这样的责任?但是,在实务中,某些评估机构或注册评估师往往就 “勇敢地 ”承担了这样不应当承担的责任。211.3企业价值评估指导意见(试行)的新突破(续)实际上,无论从国际评估的惯例还是评估机构执业规范的角度出发,注册评估师的责任是对被评估企业、委托方或其他相关当事方的管理层准备和提供的关于未来收益的预测材料进行验证,在此基础上确信预测的合理性。相关的分析、判断与验证工作包括:从专业的角度深入细致地分析理解管理层编制相关预测的依据及其有关说明;是对管理层所提供的预测数据进行分析;考察和评价企业经营业务的稳定性及其发展趋势;审核盈利预测的支持证据是否充分,基本假设是否恰当;以及审核盈利预测选用的会计政策与实际采用的相关会计政策是否一致以及审核盈利预测的计算方法是否适当等。一旦发现重大不合理的假设或结果则评估机构应向管理层提出意见,征询其理由,对不合理的地方向管理层提出调整建议,由管理层作出调整,最后仍是由管理层来签署认同所有最终的预测数据,对有关预测的真实性负责。221.3企业价值评估指导意见(试行)的新突破(续)在目前中国企业价值评估的惯有做法上,对于预测数据而言,可以说基本上混淆了企业管理层的预测和注册资产评估师的验证责任。这种预测和验证责任的不分已极大地影响了注册评估师在社会公众、相关监管机构中的地位和形象。因此,企业价值评估指导意见(试行)第二十七条明确指出 “注册资产评估师运用收益法进行企业价值评估,应当从委托方或相关当事方获取被评估企业未来经营状况和收益状况的预测,并进行必要的分析、判断和调整, 确信相关预测的合理性 。注册资产评估师在对被评估企业收益预测进行分析、判断和调整时,应当充分考虑并分析被评估企业资本结构、经营状况、历史业绩、发展前景和被评估企业所在行业相关经济要素及发展前景,收集被评估企业所涉及交易、收入、支出、投资等业务合法性和未来预测可靠性的证据,充分考虑未来各种可能性发生的概率及其影响,不得采用不合理的假设。当预测趋势与被评估企业现实情况存在重大差异时,注册资产评估师应当予以披露,并对产生差异的原因及其合理性进行分析 ”。231.3企业价值评估指导意见(试行)的新突破(续)7)提出了运用市场途径的方法、价值指标与可比性分析程序; 注册资产评估师应当恰当选择与被评估企 业进行比较分析的参考企业。注册资产评估师应当确信所选择的参考企业与被评估企业具有可比 性。参考企业通常应当与被评估企业属于同一行业,或受相同经济因素的影响。 注册资产评估师应当对参考企业的财务报 表进行分析调整,使其与被评估企业的财务报表具有可比性。注册资产评估师应当对被评估企业 和参考企业之间的相似性和差异性进行比较分析。 注册资产评估师在选择、计 算、使用价值比率时,应当考虑:(一)选择的价值比率应当有利于 合理确定评估对象的价值;(二)用于计算价值比率的参考企业或交 易案例数据应当适当和可靠;(三)用于价值比率计算的相关数 据口径和计算方式应当一致;(四)被评估企业和参考企业或交易案例 相关数据的计算方式应当一致;(五)合理将参考企业或交易案例 的价值比率应用于被评估企业;(六)根据被评估企业特点,对不同价值比率得 出的数值予以分析,形成合理评估结论。241.3企业价值评估指导意见(试行)的新突破(续)对企业价值评估存在的主要难点问题进行了分析和规范;在我国对企业价值评估的理论研究和实务操作中,下述难点问题一直没有得到应有的重视,也没有较好地得到解决,国内的一部分专家学者对有关问题曾尝试进行了部分的实证分析和研究,在此不一一列举。企业价值评估指导意见(试行)作为规范性文件首次对上述问题进行了系统性的归纳并针对性提出了解决问题的思路和建议。( 1) 收益法(途径)中对偶发事项以及非经营性资产的考虑 企业价值评估指导意见(试行) 指出,注册资产评估师应当与委托方进行沟通,获得委托方关于被评估企业资产配置和使用情况的说明,包括对非经营性资产、负债和溢余资产状况的说明。并应当在适当及切实可行的情况下对被评估企业的非经营性资产、负债和溢余资产进行单独分析和评估。在具体实务中,除非经营性资产、负债和溢余资产外,还有可能需要对被评估企业的溢余负债状况进行说明并在适当及切实可行的情况下对此进行分析。251.3企业价值评估指导意见(试行)的新突破(续)( 2) 估算折现率时对其他风险因素的考虑企业价值评估指导意见(试行)指出,注册 资产评估师在估算折现率时应当综合考虑评估基准日的利率水平、市场投资回报率、加 权平均资金成本等资本市场相关信息和被评估企业、所在行业的特定风险 等因素 ,合理确定资本化率或折现率。我们也进一步建议,注册评估师也应根据具体情况延伸分析工作并对 公司特有风险、国家风险差异 进行分析和比较,以合理估算折现率。( 3) 对控制权溢价 /少数股东权益折扣的考虑如何确定控制权溢价和少数股东权益折扣是一个 非常困难的问题,国内外有关机构、专家学者对此进行过许多的研究分析,企业价值 评估指导意见(试行)要求注册资产评估师应当知晓股东部分权益价值并不必然等于 股东全部权益价值与持股比例的乘积。并在评估股东部分权益价值时,应当在适当及切 实可行的情况下考虑由于控股权和少数股权等因素产生的溢价或折价。对是否考虑了控 股权和少数股权等因素产生的溢价或折价,注册资产评估师应当在评估报告中予以披露 ,以使报告使用者正确理解和使用评估结论。261.3企业价值评估指导意见(试行)的新突破(续)( 4) 对缺乏流动性折扣的考虑在对缺乏流动性的股权价值进行评估时,企业价值评估指导意见(试行)要求注册资产评估师在适当及切实可行的情况下考虑流动性对评估对象价值的影响,并在评估报告中进行披露。其目的也是使报告使用者能够正确理解和使用评估结论。( 5)对存在多种经营业务的企业评估时的考虑如果被评估企业存在多种经营业务,且涉及多种行业,并且业务性质、业务流程和模式及相关产品和服务存在较大差异时,企业价值评估指导意见(试行)要求注册评估师应当针对各种业务类型,分别进行分析。而不是笼统地、不加分析地进行评估。271.3企业价值评估指导意见(试行)的新突破(续)( 6)对长期投资评估的考虑注册资产评估师进行企业价值评估时,如果被评 估企业存在长期股权投资项目,企业价值评估指导意见(试行)要 求注册评估师不应根据现有的所谓 “评估惯例 ”进行简单的分析处理,而应当对长期股权投资项目进行 分析,根据相关项目的具体资产、盈利状况及其对评估对象价值的影响程度等 因素,合理确定是否将其单独评估。( 7)对终值计算的考虑我们知道,在运用收益法进行企业价值评估时, 对收益的预测分析一般分为两个主要的部分,一部分是预测期间的收益水平,另一部 分是预测期后的收益情况,预测期后的收益情况主要涉及到终值(或称永续价值)的 计算,由于终值是企业价值的重要组成部分,需要合理地进行分析和判断,因此, 企业价值评估指导意见(试行)明确要求注册资产评估师应当根据被评估企业经营 状况和发展前景以及被评估企业所在行业现状及发展前景,合理确定收益预测期间, 并恰当考虑预测期后的收益情况及相关终值的计算。而不是不考虑实际 情况,简单地对终值进行 “公式化 ”的计算。28企业价值评估指导意见与资产评估操作规范意见(试行)以及国内操作惯例的比较企业价值 评估 指导意见 资产评估 操作 规范意见 (试 行) 业内惯例一、基本 方面1.1 制 定意见 的出发点为指导注 册资 产评估师 执行 企业价值 评估 业务, 维护 社 会公共利 益和 资产评估 各方 当事人合法权益 ,根 据资产 评估 准则 基本 准则制定 。(ref:第一 条 )为适应资 产评 估事业发 展的 需要,提 高资产评估 工作 水平和效 率, 保障资产 评估有关当 事人 的正当权 益而 制定。(ref:第一 条 )N/A1.2 目的规范企业 价值 评估和相 关信 息的披露 。(ref:第二 条 )指导中华 人民 共和国境 内为 确定资产 现行公允价 格而 进行的各 项资 产评估, 包括涉及国 有产 权利益主 体变 动时按规 定进行的资 产评 估及其审 核验 证。(ref:第二 条 )N/A1.3 发 布机构 中国资产 评估 协会发布中国资产 评估 协会发布 ,并 由原国家 国有资产管 理局 转发N/A1.4 有 关企业 价值评估的覆盖范 围企业整体 价值 、股东全 部权 益价值或 部分 权益价值进行 分析 。(ref:第三 条 + 第十二 (五 )条 +第二十条 )独立企业 法人 单位和其 他具 有独立经 营获利能力 的经 济实体全 部资 产和负债 。(ref:第 一百零 九条 )N/A1.4企业价值评估指导意见 (试行 )与目前操作惯例的比较分析291.4企业价值评估指导意见(试行)与目前操作惯例的比较分析(续)企业价值 评估 指导意见 资产评估 操作 规范意见 (试 行) 业内惯例二、评估 的价 值类型2.1 评 估的价 值类型在评估要 求中 明确规定 评估 师应当明 确评 估价值类型及 其定 义,并根 据评 估目的等 相关 条件选择适当 的价 值类型。(ref:第十 二 ,十三 条 )尝试区分 “公 允市场价 值 ”或 “市场价值 ”的概念, 却没 有要求评 估人 员明确定 义所采用的 价值 类型。(ref:第七条 )在实践中 ,未 能很好的 分清 所有的价 值类 型概念 ,在 评估 报告中未 明确 指出所用 的价 值类型。混 用不 同的价值 类型 ,甚至导 致评 估方法的错 误。三、评估 方法3.1 总 体评估 方法明确收益 法, 市场法和 成本 法为评估 的三 种基本方法; 并指 出以持续 经营 为前提对 企业 进行评估时, 成本 法一般不 应当 作为唯一 使用 的评估方法。(ref:第 二十三 /三十四 (二 )条 )建议主要 采用 重置成本 法( 即整体企 业的成本加 和法 )确定总 资产 ,总负债 和净资产的 评估 值,同时 采用 收益折现 法分析,验 证重 置成本法 的评 估结果。(ref:第一百十 五条 )成本法较 为普 遍;较少 采用 市场法;逐步开始 使用 收益法来 辅助 验证,但 当出现会计亏 损时 ,便认为 不适 用收益法 ;部分评估师 在运 用收益法 时在 具体方法 和参数的选用 上存 在问题;3.2 具 体评估 方法列示了常 用的 几种方法 例如 收益法中 的资 本化法和未来 收益 折现法, 以及 市场法 中的 参考 企业比较法 和并 购案例比 较法 。要求评 估师 关注企业在持 续经 营或清算 前提 下的不同 价值 ,并要求在运 用成 本法时应 当根 据具体情 况选 择具体的评估 方法 。并就这 些具 体的方法 进行 了相应的介绍 。(ref:第二十四 /三十 /十八 /三 十六条 )未能就市 场比 较法进行 说明 ,而且对 收益法需关 注方 面的说明 不够 充分。(ref:第一百十 三条 /一 百十四 条 )N/A3.3财务 分析 与调整要求评估 师财 务报表进 行专 业分析与 判断 ,并根据具体 情况 进行必要 的调 整,以合 理反 映企业的财务 状况 与盈利能 力(ref:第十五 /十六 /四十五 条 )没有相关 条文30企业价值 评估 指导意见 资产评估 操作 规范意见 (试 行) 业内惯例3.4 对 非经营 性资产、负债与溢 余资 产的考虑明确指出 评估 师应当调 整非 经营性资 产、 负债和溢余资 产及 与其相关 的收 入和支出 ;在 适当及切实可 行的 情况下对 被评 估企业的 非经 营性资产、负 债和 溢余资产 进行 单独分析 和评 估。(ref:第十六 /十七 条 )没有相关 条文甚少将非 经营 性资产单 独考 虑或者虽 然将 非经营性资 产单 独考虑, 但考 虑的方法 欠科学。3.5 收 益法中 的预测收益口径明确可以 现金 流量,各 种形 式的利润 或现 金红利等口径 表示 ,评估师 应当 根据评估 项目 的具体情况选 择恰 当的收益 口径 。(ref:第二十六 条 )只规定了 单一 口径,即 未来 税后净利润,未考 虑现 金流量和 会计 税后利润 的差异。(ref:第一百十 四条 )通常以企 业会 计利润作 为预 测收益口 径可能的误 区:没有考虑 非现 金支出( 包括 折旧和摊 销等 )对现金流 量的 影响;没有考虑 资本 性支出对 现金 流量的影 响;没有考虑 营运 资金变动 对现 金流量的 影响 ;没有加回 扣除 税收因素 影响 后的借款 利息3.6 收 益预测 的主体和评估师的 责任明确指出 评估 师应当从 委托 方或相关 当事 方获取被评估 企业 未来经营 状况 和收益状 况的 预测,并进 行必 要的 分析 ,判 断和调整 ,从 而确信相关预 测的 合理性。(ref:第二十七 条 )在认真细 致地 调查研究 和获 得翔实可 靠数据资料 的基 础上, 预测 企 业未来收 益年期和收 益额 。(ref:第一百十 四条 )完全由评 估机 构 “炮制 ”企业财务预测 或评 估同企业的 管理 层一起 “商定 ”企业财务 预测 的各方面。3.7 终 值的考 虑明确在收 益法 中应当恰 当考 虑预测期 后的 收益情况及相 关终 值的计算 。( (ref:第 二十八 条 )没有相关 条文可能存在 未考 虑终值或 终值 计算错误 的情 况3.8 折现 率 和 资本化率的 的选用明确应当 综合 考虑利率 水平 ,市场投 资回 报率,加权 平均 资金成本 等资 本市场相 关信 息和被评估企 业, 所在行业 的特 定风险等 因素 ,合理确定资 本化 率或折现 率; 同时明确 评估 师应当确信资 本化 率和预期 收益 的口径保 持一 致。(基本与 国际 惯例接轨 )(ref:第二十九 条 )提出折现 率可 以行业平 均资 本利润率 为基础,再 加上 3%和 5%的风 险报酬率 ,并指出除有 确凿 证据表明 具有 高收益水 平或高风险 外, 折线率一 般不 高于 15%;且未能提 出评 估师应当 确信 资本化率 和预期收益 的口 径保持一 致的 概念。( 与国际惯例 很不 相同)(ref:第一百十 四条 )通常采用 以下 两种方式 确定 折现率:财政部或 国资 委颁布的 有关 上市公司 或国 有企业的净 资产 报酬率采用风险 系数 累加法确 定折 现率(这 种方 法主观性较 大且 缺乏科学 的验 证)1.4企业价值评估指导意见(试行)与目前操作惯例的比较分析(续)311.4企业价值评估指导意见(试行)与目前操作惯例的比较分析(续)企 业 价 值 评 估 指 导 意 见 资 产 评 估 操 作 规 范 意 见 ( 试 行 ) 业 内 惯 例3.9 市 场 法 参 考 企 业 比 较 法通 过 对 资 本 市 场 上 与 被 评 估 企 业 处 于 同 一 或 类似 行 业 的 上 市 公 司 的 经 营 和 财 务 数 据 进 行 分析 , 计 算 适 当 的 价 值 比 率 或 经 济 指 标 , 在 与 被评 估 企 业 比 较 分 析 的 基 础 上 , 得 出 评 估 对 象 价值 的 方 法 。(ref:第 三 十 ( 三 ) 条 )没 有 相 关 条 文3.10 市 场 法 并 购 案 例 比 较 法通 过 分 析 与 被 评 估 企 业 处 于 同 一 或 类 似 行 业 的公 司 的 买 卖 、 收 购 及 合 并 案 例 , 获 取 并 分 析 这些 交 易 案 例 的 数 据 资 料 , 计 算 适 当 的 价 值 比 率或 经 济 指 标 , 在 与 被 评 估 企 业 比 较 分 析 的 基 础上 , 得 出 评 估 对 象 价 值 的 方 法 。(ref:第 三 十 ( 四 ) 条 )没 有 相 关 条 文3.11 市 场 法 的 运 用明 确 评 估 师 应 当 恰 当 选 择 参 考 企 业 进 行 比 较 分析 , 恰 当 选 择 计 算 使 用 价 值 比 率(ref:第 三 十 一 至 三 十 三 条 )没 有 相 关 条 文3.12 有 关 长 期 投 资 科 目的 评 估在 企 业 价 值 评 估 涵 盖 的 范 围 中 包 括 部 分 权 益 价值 , 实 际 上 包 括 了 长 期 投 资 科 目 中 常 见 的 对 被投 资 企 业 的 拥 有 的 权 益 。 同 时 规 定 应 根 据 具 体情 况 确 定 是 否 对 长 期 投 资 项 目 单 独 进 行 评 估 。(ref:第 三 /三 十 七 条 )未 能 提 出 对 长 期 投 资 科 目 采 用 收 益 法 评估 的 概 念(ref:第 四 十 七 条 )3.13 对 各 种 折 扣 或溢 价 的 考 虑明 确 评 估 师 应 当 在 适 当 及 切 实 可 行 的 清 况 下 考虑 由 于 控 股 权 和 少 数 股 权 等 因 素 产 生 的 溢 价 或折 价 以 及 流 行 性 对 评 估 对 象 价 值 的 影 响 。(ref:第 二 十 一 条 /第 二 十 二 条 )没 有 相 关 条 文甚 少 考 虑评 估 价 格 与 实 际 交 易 价 格 的 差 异有 价 无 市( 参 考 陈 少 瑜 2002年 第 6期 和 苏 一 纯 ) , 该 两篇 文 章 为 中 国 评 估 业 历 史 上 首 次 提 出 这 相 关理 念 。321.4企业价值评估指导意见(试行)与目前操作惯例的比较分析(续)企业价值 评估 指导意见 资产评估 操作 规范意见 (试 行) 业内惯例3.14 形成 合理 评估结论对多种评 估方 法的初步 价值 结论进行 比较 、分析, 以形成合理的 评估 结论。(ref:第三十八 条 )没有相关 条文四、评估 报告4.1 信 息披露 的要求明确评估 师应 当在评估 报告 中披露必 要信 息,使评 估报告使用者 能够 合理理解 评估 结论,包 括披 露: 评估报告 应当 包括的十 四项 基本内容 被评估企 业的 十四种基 本情 况 (对照 :第十四 条 ) 评估对象 的存 在状况、 权利 状况和受 到的 限制 所有影响 评估 分析、判 断和 结论的评 估假 设和限定条件, 并就 其对评估 结论 的影响进 行必 要说明。当预测 趋势 与被评估 企业 现实情况 存在 重大差异时,注 册资 产评估师 应当 予以披露 ,并 对产生差异的原 因及 合理性进 行分 析。(ref:第二十七( 三) /四十四条 ) 重点披露 评估 企业的财 务分 析、调整 以及 评估方法的运用 实施 过程- 披 露 财务分析 、调 整情况时 ,通 常应当包 括下列内容 :1)被评 估企业历 史财 务资料分 析总 结和报表 汇总资料;2) 对财 务报告、 企业 申报资料 所作 的重大或 实质性调整 ;3) 相关 预测所涉 及的 关键性评 估假 设和限定 条件;4) 被评 估企业与 其所 在行业平 均经 济效益状 况比较(ref:第 四十六条 )在对资产 评估 报告内容 的规 定中包括了一定 的披 露要求, 但只 是针对一般的资 产评 估,而未 就收 益法的信息披露 方面 提出明确 的要 求。(ref:第一百二 十一条 )有关资产 评估 报告内容 的规 定在资产评估 报告 基本内容 与格 式的暂行规定 (财 政部文件 财 评字199991号附 件)(以 下简 称 “91号文 “)颁布后 被替代在很多情 况下 ,未能很 好的 披露必要的信息, 从而 使阅读者 无法 很好地理解评估结 论形 成的依据 ,存 在哪些限定和重要 假设 和前提条 件, 容易产生误导。33企业价值 评估 指导意见 资产评估 操作 规范意见 (试 行) 业内惯例4.1 信 息披露 的要求- 披露评 估方 法运用实 施过 程和情况