企业集团财务战略

企业集团财务战略第一节 企业集团财务战略的涵义及类型一、战略与企业管理“战略”本是军事学上的一个专业性词汇，它是指在现有军事条件和环境下，为谋求最大的军事优势而从战争全局出发进行的一种军事筹划及安排。但是，随着人类社会的发展，在许多非军事领域（如经济、政治、外交等领域） ，也同样面临着许多关系重大的决策和筹划活动，这些决策和筹划活动的重要性犹如当初的军事战略，正是在这一背景下，人们便将“战略”这个词汇引入了非军事领域（特别是企业经营管理领域） ，以此来凸现企业决策的重要性。首次将“战略”一词引入企业管理的是美国经济学家 C.I.巴纳德（C.I.Bernad） ，而后，美国管理史学家钱德勒（Chandler）在 1962 年出版的战略与结构：工业企业史的考证一书中，又首次提出了“战略决策”的概念，但是，企业战略真正受到重视还是始于 1965 年，当年，美国学者 H.I.安索夫（H.I.Ansoff）出版的企业战略论对“战略管理”进行了系统的论述，并基本建立起了企业战略问题研究的理论框架。将“战略”一词引入企业管理和生产经营是有其科学性的。我们可以从“战略”特征与“企业管理”特征的类似之处来进行分析。（一）全局性有的学者或文献又将全局性称为总体性，这是“战略”最基本的特征。也就是说， “战略”指向的对象应是事物的全部和整体。越来越多的企业在进行管理决策时，也需要具备全局性的观点和意识，企业在制定行动方案时，必须从原料采购、生产管理、产品销售到资金回收等各个环节进行全局性的安排和决策。（二）长远性长远性是“战略”的第二个特性，它主要是从“战略”执行后影响期的长短来考虑的。对于一个企业来说，其重大管理决策的正误和执行情况的好坏，会对企业以后的发展产生长期的正面或负面的影响。（三）纲领性作为战略，它只是一个纲领性的文件，它给出的是一个基本的思想框架或行动指南，它不可能也没有必要对各个细节性的问题进行详细的说明和阐述，局部的、细小的问题应该在不违背战略方针的基础上，结合当时的实际情况和所处的环境条件进行灵活的安排。企业管理在很多情况下也同样具备这一特征。（四）相对稳定性战略决策一旦颁布并进入执行阶段，下级职能部门以及相关个人便分头在自己职责范围内去落实战略精神，从这时起，战略是不能轻易也是很难进行变换和调整的，也就是说，已经颁布和正在执行中的战略是具有相对稳定性的。这一特性，在企业的管理决策中也同样体现出来了，企业的重大管理决策一旦出台，如果要进行大的改变，是要付出巨大代价的。这就客观上要求企业在管理决策方案出台之前，一定要力求做到科学合理，进而确保其出台后的相对稳定性。总之， “战略”的四重特性在企业的管理决策中也同样表现出来了，并且，这四重特性也是企业管理决策的必然要求，因此，将“战略”引入企业管理也是顺理成章的事情。 二、企业集团财务战略的涵义 企业集团财务战略（Business Group Financial Strategy）是指为适应企业集团总体竞争战略而筹集必要的资本，并在组织内有效地管理和运用这些资本的方略。企业集团财务战略是战略理论在企业集团财务管理方面的应用与延伸。毫无疑问，财务战略作为战略理论在财务学科的具体应用，它必须具备一般战略的四个基本特征，同时，考虑到财务战略研究的对象是资金流动，因此，财务战略又有其自身的特征。这主要表现在如下几个方面：（一）支持性企业集团为了充分发挥母子公司的效能，他们会为集团制定一个总体的战略，一般情况下，该总体战略的核心是经营战略，因此，能否很好地实施经营战略就成了企业集团全部工作的重心。在当今公司理财实务中，经营战略总是体现于一系列的职能战略，如人才战略、市场战略、财务战略等。这就说明，一方面，集团经营战略为包括财务战略在内的其他职能战略的制定提供了指引和导向，职能战略的制定是以企业集团的经营战略为平台的；另一方面，作为支持战略的支持与保障系统，财务战略必须以推动经营战略的实现为基本目的。财务战略必须支持企业集团经营战略的实施，进而为集团整体战略的实施从财务环境上提供基本保障。（二）动态性战略制定的基础是对环境分析的结果，同样，财务战略也是在对资金运动进行分析的基础上制定出来的。当制定财务战略的环境和基础发生改变时，企业集团的财务战略也必须据此做出相应的调整和优化，这就是企业集团财务战略的动态性。事实上，环境变动是经常性的，因此，企业集团的财务战略也就是动态性的。（三）关联性虽然财务战略一般由企业集团总部的财务职能部门来制定和实施，但这并不意味着财务战略与事业部门和其他非财务人员互不相干。因为财务战略涉及集团财务资源在集团内部各企业之间的配置与整合，因此，它涉及多方面的利益，以这种利益为纽带，集团财务战略与企业各部门和个人之间有着非常紧密的联系。（四）互逆性尽管财务战略对公司战略的支持作用在不同时期和环境下所体现的支持力度与作用方式不尽相同，但从战略角度看，公司所有者总是期待公司面临的风险尽可能小，而经济增长率和投资收益率尽可能高，从而，财务战略必须随着公司面临的经营风险的变动而进行互逆性的调整。例如，公司在进行资本结构战略决策时，就要求在风险较大时保持较低的负债率，从而降低财务风险，这种互逆性是财务战略与经营战略相匹配之所在。三、企业集团财务战略的类型企业集团财务战略作为特定企业集团的产物，它总是烙有该企业集团的印记。也就是说，A 集团的财务战略对 A 集团来说是优质的和高效的，但如果将其照搬到 B 集团，它可能不利于集团的资金运作甚至严重损害集团财务运行的基础。财务战略的这种专有性导致的结果只可能是企业集团财务战略的多样性。对于这些形形色色的财务战略，我们可以根据不同的标准对其进行分类。（一）根据财务战略的具体内容分类前面已经讲过，企业财务战略的对象是企业资金的运作。对于正常运转的企业集团，资金运动总是从融资（筹资）开始的。足够的原始资金是企业正常生产经营的基本保证，同时，在企业的生产经营过程中，也必须进行源源不断的资金的补充，这客观上也要求企业有畅通的资金来源渠道。筹集到的资金作为企业的财务资源，企业集团接下来要考虑的是在低风险与高收益这一矛盾体中寻求一个最佳结合点作为切入点，以此来决定企业有限财务资源的投向，也就是说，企业集团应决定究竟应将有限的财务资源配置给哪个公司或者哪个项目。资金投放后，接下来的问题就是收益的分配方案的制定问题。根据企业集团资金运作的这一基本过程，财务战略对应地可以分为三类：1.融资战略融资战略又称为筹资战略，即为企业集团的发展筹集和融通必要的和充足的资金的一种财务战略。它的主要事项有融资额度的确定、融资方法的选择、融资成本的测算、融资风险的评估等。2.投资战略投资是指企业集团为了获得未来的经济收益或谋取未来的竞争优势而将资金投放到某一行业或生产经营活动领域的一种常见的企业经济行为。投资战略是对企业投资活动进行决策的战略安排和规划，它是企业集团发展战略的重要组成部分，它的主要事项有资金投向的选择、投资过程的控制、投资效益的评估等。3.收益分配战略收益分配战略是指企业集团根据其总体战略要求和内外环境的变化，对收益分配所进行的全局性和长期性谋划。它与企业集团的发展战略、外部理财环境、内部激励效果等因素有关。（二）根据企业集团的发展阶段分类企业集团并不是自古就有的，也不是一成不变的，它也是一个不断发展和完善的事物，但与此同时，企业集团的发展又不可避免地有其周期性。根据企业集团的发展阶段，其财务战略可分为：1.初刨期财务战略一般情况下，企业集团初创期的财务战略是一种激进型的财务战略，这主要是由企业集团初创期的财务特点决定的。2.发展期财务战略企业集团处于发展阶段时，一般采取偏高负债、加速资金周转、提高内部积累率等措施来达成自己的财务战略。3.成熟期财务战略处于成熟期的企业，降低风险比规模扩张显得更为重要，因此，企业集团一般会适度地降低财务杠杆，合理地安排资本结构。4.更新调整期财务战略这一时期企业集团的财务战略主要应该服务于企业产品更新换代、新产品开发或投资产业转向的需要。（三）根据所在行业的寿命周期分类不同行业的企业，产品的寿命周期是有较大差别的，这种差别决定了企业寿命周期的长短不同。一般来讲，如果企业生产的产品容易找到替代品，则该产品的寿命周期就较短；同业竞争越激烈，该企业被淘汰的可能性也就越大，其寿命周期也就越短，反之亦然。根据企业所处行业的特性，我们可以将企业集团的财务战略做如下划分：1.行业幼稚期财务战略所谓行业幼稚期是指该产品或服务所处的行业还很不成熟和完善，对于产品的研究开发还需要一个较长的过程，对产品的市场前景和潜在的风险还存在许多不确定性因素的行业时期。对处于行业幼稚期的企业，虽然行业一旦成熟之后可能蕴涵着无限的商机，但因为许多不确定性因素决定了行业失败的风险也较大，所以，这一时期的财务战略应注意在高预期收益与财务稳健两者之间进行恰当的权衡。2.行业成长期财务战略所谓行业成长期是指行业处于一个朝阳时期，该行业产品被淘汰或被代替的可能性较小的行业阶段。处于行业成长期的企业一般产销旺盛，因此，与之配套的财务战略应着重处理和解决好行业发展所需的资金筹措问题，并致力于资金的周转、销售款的回收，预防资金周转失灵而可能导致的财务失败。3.行业成熟期财务战略所谓行业成熟期是指该产品所在行业发展状态已经比较完善和成熟，产销协调性较好，并且产品被替代的可能性不大的行业时期。处在这一时期的财务战略应着重处理好当前高收益要求与企业长远发展规划间的关系。4.行业衰退期财务战略行业衰退期是指该行业的产品或服务已不再能很好地满足市场的要求，或该行业产品处于被更优质高效产品代替的时期。无疑这一时期的企业财务战略必须强调选好企业的投资方向，搞好产品更新换代或产业升级等问题。只有这样，才能做到“只有夕阳的行业，没有夕阳的企业” 。（四）根据企业集团的发展定位分类为实现集团的总体竞争目标，企业集团管理总部必须对企业集团总体战略与方针做出科学的定位。根据企业集团的发展定位不同，可将企业集团财务战略分为：1.扩张型财务战略扩张型财务战略又称为企业集团并购财务战略。这一战略的基调是企业集团采用较高的自我积累率或合并和收购等手段，以此来谋求企业集团规模的扩大或实力的增强。2.防御型财务战略实行防御型财务战略的企业集团，它的发展定位一般可以概括为稳中求发展。也就是说，企业集团将稳妥可靠置于发展之上。在财务上，它更看重风险的抵御和防范，而不是企业集团规模的扩张。3.稳定发展型财务战略 稳定发展型财务战略是绝大多数企业集团选择的发展模式。这一模式的特点主要表现在：第一，在确定发展速度上较为冷静，不急于求成和冒进；第二，追求财务的稳健，避免财务失败；第三，慎重从事企业集团并购和新领域的进入；第四，注重集团结构和组织管理的连续性。第二节 企业集团财务战略规划一、影响企业集团财务战略规划的因素企业集团财务战略的规划与制定总是以一定的现实条件作为基础的，这些现实条件即为影响企业集团财务战略规划的因素。从理论上讲，它包括资本市场、管理者的风险意识及公司治理结构等因素。（一）资本市场资本市场简单地说就是企业集团进行资本融通的场所，它是集团财务战略制定与实施的前提。没有资本市场的依托，财务战略的制定与实施将非常困难。资本市场对财务战略制定与实施的影响主要表现在以下三方面：第一，资本市场为财务战略（尤其是筹资战略）的制定提供了必要的前提和基础。比如，对于实施投资扩张这-经营战略的企业集团，为了实现其资本扩张战略，企业集团必须要能够筹集到大量的资金，以便于对其他企业的并购、新领域的进入和自身的生产规模的扩大，如此大量的资金如果没有资本市场作为其资金来源地，那是不可想像的，它要求市场所提供的资本不仅在数量上有保障，而且在筹资速度与质量上也符合扩张的时间性安排与低成本意图。事实上，资本市场筹资的难易程度、各种金融工具的灵活性、交易成本的高低等因素，都对企业集团制定筹资战略产生重要影响。离开资本市场所制定的财务战略永远都只能是可望而不可及的美好图景。第二，资本市场为财务战略的实施提供依据。实施财务战略的手段很多，如并购、股票回购、企业联合等，这些手段的运用都离不开适宜的市场环境与操作规则，即资本市场的构成要素。如果没有这些环境与规则作依据，战略的实施将难以想像。第三，资本市场能够为企业集团制定财务战略提供信号。资本市场是所有市场中反应最为灵活的市场类别，资源向高效率产出部门或企业流动，这是市场经济最为普遍的规律，也就是说，价格对资源的配置具有导向作用。企业集团在制定与实施财务战略时，离不开对市场信号这一环境因素的分析，只有将资本市场作为制定财务战略的环境因素来考虑，趋利避害，才能使企业集团财务战略符合现实。召则，所制定的财务战略必然会与企业集团本身所处的市场环境相背离从而不但起不到积极的推动作用，反而可能阻碍企业集团的发展。（二）管理者风险态度财务战略作为企业管理的重要组成部分，它是与人的参与密切相关的。可以说，财务战略制定与实施的每一个环节都离不开管理者的参与和介入。不但任何战略最终都是由管理者来做出，而且企业战略的实施，虽然一般认为它主要是由企业员工完成的，但它也同样离不开管理者的指导与监督。在对待战略管理问题上，始终存在着管理者的管理意识，尤其是风险意识问题，一方面，战略管理是最能发挥管理者的创造力和施展才能的地方；另一方面，管理者可能的决策错误又可能给企业的生存和发展带来无可估量的风险。从财务层面看，财务战略可以是支持型的，也可以是独立型的；可以是稳健型的，也可以是风险型的；可以是顾全局型的，也可以是重细节型的；可以是程序型的，也可以是例外型的等。不管属于何种类型，管理者的管理意识、价值判断标准与风险态度都会在财务战略中体现出来。其中，风险意识最为重要。从对待风险的态度上区分管理者，有三种类型，即风险厌恶者、风险中庸者和风险偏好者。三种不同类型的管理者对待风险的态度迥异，但都遵循同样的逻辑和市场规则，即风险与收益相对等。在这一市场规则的指导下，不同风险意识的管理者会以不同的方式来制定与实施财务战略。一般认为，风险厌恶型管理者会选择稳健型的财务战略，他们注重选择合理的资本结构，并且，他们一般不会为了盲目地追求杠杆利益而过度负债，他们对企业的资本结构有着自己的理解与判断，在企业的扩张速度上，他们也有着自身的分寸把握，对企业的投资政策与利润分配政策有着自己的导向。应该说，这种类型的财务战略在特定时期和特定条件下是必要的（如初创期） ，但在另一些时期则可能会失去更好的机会。与之不同的是，风险偏好型管理者勇于承担风险，这种勇气或来自于企业自身的实力，或来自于管理者自身的能力，但都在战略决策中体现出来，其基本信念是风险承担越多，从市场上获取的预期收益也就越大。事实也是这样，有序的市场会给风险提供必要的补偿，在有效的市场环境下，高风险一般是与高收益相对应的，也就是说，在正常情况下，风险与收益间存在某种必然联系。风险偏好型管理者比较乐意选择更具激进型的财务战略，如较多的债务与较小的股本并存、乐观对待资本市场环境、易于采用超过正常投资能力的投资增长速度、大胆对外兼并等等。顾名思义，风险中庸型管理者则力求在上述两种风险态度中寻求平衡协调，他们希望的是在不明显增大风险的情况下，尽可能获得较大的收益。（三）企业集团治理结构治理结构是企业集团各利益相关者之间关系或秩序的架构，它直接决定和控制着企业集团的战略方向和管理业绩。企业集团的治理结构与机制包括内外两大类：内部机制主要有所有权结构与集中度、董事会职能与作用、高层管理者的报酬计划、部门组织结构（旨在密切监督高层管理者的战略方向） ；外部机制主要是公司控制权市场（旨在通过市场压力来提高高层管理者的战略竞争性） 。不同的企业集团治理机制会产生不同的战略决策。这是因为：第一，战略决策与选择程序的制定离不开企业集团治理结构；第二，不同的集团治理结构会产生不同的战略导向。战略决策总是基于具体的集团治理机制的。就战略决策与选择程序而言，由于董事会、高层管理者及与其他相关利益集团等之间的责、权、利三者关系在不同治理环境中表现的权重与对应性不同，从而战略决策与选择的程序也就不同。例如在股份制企业集团内，董事会职责的定位可能是监督型的，也可能是管理型的。如果是监督型的，则战略决策权与选择权在集团的高层管理者，而不在董事会；反之，如果是管理型的，则战略决策与选择的最终权力会落在董事会身上，从而使得高层管理者成为真正的“执行官”而非“决策者” 。虽然企业集团治理结构的选择没有既定的标准，但这两种类型的董事会对同一项决策战略在判断上则是相反的。比如，就集团是否采用多元化经营问题，出于高层管理者的自利性考虑（如避免风险从而保住职位、扩大自身在集团中的地位与实力、多得奖金等） ，他会对多元化经营采用较为欢迎的态度，有时是自觉或不自觉地付诸行动，但这种做法显然没有更多地考虑股东与其他投资者的利益。因此，对于这一战略决策，如果董事会属于监督型，它会在一定程度上自觉或不自觉地受制于高层管理者（由于信息不对称，董事会权力事实上被架空，或由于过多干预行政管理而有损于组织的风险结构，从而为管理者规避风险带来借口等各种原因） ，从而不能很好地将战略置于自身的控制之下，最后导致管理者与股东间利益出现矛盾和冲突，管理者侵害股东权益等后果；反之，如果属管理型董事会，集团的战略决策权就落在董事会身上，董事会真正行使最高决策机关的职责。在这种情形下，有损于集团长期经营的多元化战略也许就不会被批准，从而也就可能避免经营者损害股东利益的现象发生。但管理型董事会也存在一个致命的弱点，即它不能清晰地界定董事会的管理责任与高层管理者的管理责任，不能充分利用高层管理者的管理才能并发挥其管理积极性。集团治理在战略导向中起着重要的作用。这是因为：第一，集团目标与集团战略及财务战略的终极目标是一致的，即实现股东价值或集团价值最大化。如果企业集团存在着强有力的内部治理机制，如董事会职责定位清晰、管理者的报酬计划的刺激作用强烈、股权及股东结构中存在“强所有者”而非“弱所有者”现象等等，这些在一定程度上能保证管理者的管理定位与战略定位尽可能地与所有者的利益目标一致，从而保证战略导向沿着正确的目标发展。同样的道理，外部治理机制作用有力，如经理市场完善、决断理性且股权交易行为活跃，也会在一定程度上制约经理人行为。第二，高层经理人员持股，将所有权与控制权合二为一，会使管理者的利益导向引向将“利我”与“利他”行为的合一，这样也能保证战略导向的正确执行。第三，权力约束与制衡机制作为集团治理中的重要组成部分，它直接影响和干预企业集团的战略导向。企业集团中的各位领导者和权力部门在战略制定过程中，对企业集团的发展方向、战略的实施步骤以及预期收益等问题上所持的立场与态度不可能是完全相同的，因此，企业集团战略导向的形成过程实际上伴随的是上述差异磨合并趋同的过程。二、企业集团财务战略目标定位企业集团财务战略目标的规划与定位应立足于集团的战略发展结构并服从和服务于其总体发展战略。所谓战略发展结构是指企业集团总部为谋求竞争优势并实现整体价值最大化目标所确立的企业集团资源配置与未来发展必须遵循的总体思路、基本方向与运行轨迹。集团战略发展结构清晰与否，不仅关系着企业集团财务战略定位的准确性，而且也直接决定着整体资源配置的有序性与运转的高效率性，对企业集团的存亡与兴衰产生着至关重要的影响。多元化（多个中心）与专业化（也称一元化，即一个中心，下同）作为战略发展结构的两种基本类型，多元化是在西方证券组合投资理论的基础上形成的，并一度被认为是分散投资风险的最佳战略，由于特定产业与市场容量限制，再加之产业的发展有其周期性，因此，企业集团的发展也呈现出一定的周期性。正因如此，传统理论认为专业化是一种存在较大风险的投资与经营战略，相比之下，多元化顺乎逻辑地成了多数企业集团发展的战略取向。然而，令这些企业集团始终困惑不解的是，原本期望借助多元化战略以求风险的分散与降低，但结果却是事与愿违，不仅风险未能降低，反而遭受了更大的风险损失；相反一些采用专业化战略的企业集团，不仅没有陷入不良的周期性波动的境地，反而在市场竞争中的优势日显强化。于是，人们不得不对多元化与专业化进行重新的认识。战略发展结构取向对企业集团发展的影响程度问题再一次得到了人们的重视。（一）多元化财务战略的认识误区以往多元化财务战略的确存在一些失败的例子，但实践证明，这些失败不应完全归咎于多元化战略本身，而是由于人们对西方投资组合理论的错误理解，并将投资与经营的多元化与一元核心下投资与经营多样性混为一谈的缘故。1.证券投资组合与投资和经营的多元化有着天壤之别。股票、债券等金融工具属于资本或资产价值的虚拟形态，正是这种虚拟性使得证券投资完全脱离了价值实物体自然属性的限制，从而在进入、组合、转换或者退出等具体操作上均能在较低成本下得以迅速实现。对于证券投资者而言，其投资效果的高低或者在证券市场上是否具有优势地位，并非取决于其在某一特定证券上投资份额的多少，而主要在于对于投资时机的把握以及顺势择定的合理的投资组合策略，包括实现这-投资组合策略所拥有的财务能力。相反，企业集团的多元化投资与经营战略并非是消除集团整体经营风险与财务风险的良策，因为无论是进入某一特定生产经营领域，组合产业投资、转移投资方向、抑或实施投资退出等策略，做出决定到投资执行，特别是到产生效益，需要一个较长的时间过程，也就是说，产业投资效果总是滞后于当初做出判断的市场情况。在这个过程中，市场有足够的时间产生多向性的变化。另外，产业投资的每一步决策的实施都面临着巨大的成本投入的问题，也就是说，产业投资转向远没有金融投资转向那么容易。从而，多元化经营投资不仅面临着巨大的成本风险，而且更有着市场壁垒的重重阻碍，这样意欲通过多元化策略分散投资风险也并不一定在任何情况下都具有可能性。多元化投资战略必然伴随着经营结构与市场结构的改变，这使得企业集团不得不将资源优势分散于不同的部门或产业，与此相适应，也就不得不同时面临不同市场领域的进入壁垒和承担不同市场的高昂的进入成本。市场壁垒使得企业集团要想进入某一新的或陌生的行业非常困难，不仅需要承受巨大的进入风险并付出高昂的进入成本，而且还必须具备进入该行业的核心能力与竞争优势；否则，即使进入了，也很难有所作为，这样也就失去了多元化投资的初始意愿。然而，投资与经营的多元化极大地分散了企业集团的资源优势，甚至使企业集团原本具有竞争力的行业或产业因为资源投入的不足而丧失了原来的优势能力。进行产业投资组合的成本同样也是很高的，它不仅包括巨大的开发成本、管理成本，而且还包括机会成本（这里的机会成本指的是因为投资于非主导产业或核心产品而使主导产业或核心产品失去市场竞争能力的代价）等；同时，由于产业投资对象自然属性的限制，以及产业与产业之间、项目与项目之间的相互作用和相互影响，更使得产业投资组合的难度加大，组合的风险与效果存在相当大的不确定性。一旦必要资源支持能力匮乏或者组合关系发生偏差，极易使企业集团陷入连锁性的风险危机，从而出现“龙多不治水”的尴尬局面。同样是多元化投资，但在敏感程度上却存在较大差异。股票、债券等金融工具只需发出卖出指令便可以迅速从金融市场中退出，其整个决策到执行的过程可以在瞬间完成，也就是说，其对市场反应的敏感性较高。相比之下，产业或产品欲退出商品市场却远非一件容易的事情，它面临着很多需要解决的问题，如退出壁垒通常需要花费高昂的成本，退出时原有的固定资产的处置问题。因为支持一个产业或产品的投资是由人力资源、生产资料资源、财务资源、技术信息资源、管理资源等各项经济资源构成的一个复杂的价值系统工程，而并非像证券那样只是一个单纯的投资行为。当一个产业或产品意欲从商品市场退出时，必须首先依托各项经济资源的重组与调整，任何一个方面发生阻滞，都会影响退出的进程甚至使得退出变得不可能。2.投资者风险控制的杠杆自制机制，使得企业集团分散风险的多元化战略变得多余。就本质而言，多元化投资也就是由企业集团制造资产组合，藉以降低企业集团的收益率风险，从而使股票在资本市场上更具吸引力，为再筹资树立良好的市场形象。然而，企业集团自制资产组合的行为类似于 MM 理论中公司制造债务杠杆，只是在为投资者提供一种新的套利机会。市场的有效性以及股票等资本价值的可复合、分割等特征，使得投资者完全有能力而且肯定会通过对众多股票或投资对象的选择实施自制组合，亦即股东完全可以通过自制杠杆使其个人投资的整体风险得到分散，其结果趋同于受资企业实施的多元化经营。当股东完全有能力而且也肯定会进行投资风险的自我控制时，自然也就不再需要企业集团代行股东个人的风险控制事宜。既然股东能够分散与控制个人的财务风险，那么，在投资的选择上必然倾向于高回报率的企业。退一步讲，即便多元化投资的企业集团能够分散降低风险（事实往往相反） ，但由于内部管理费用的加大以及获利水平的降低反而使之与股东资本增值的最大化目标相悖，最终导致多元化投资与经营的企业集团的股票在资本市场上失去了吸引力，并使再筹资陷入困境。由此可见，股东个人的事宜应当由股东自己去安排，企业集团应当考虑的则是如何在把握自身的财务风险与经营风险的基础上，走出多元化投资与经营理念的误区，聚合资源优势，通过资源配置的专业化，最大限度地谋取并保持与拓展市场竞争优势，从而实现企业集团价值的最大化。只有这样，才能满足股东的投资报酬期望，提高股票在资本市场上的吸引力，以期为未来再融资能力的增强奠定坚实的基础。（二）专业化财务战略的优势1.专业化是一种最具成效的发展战略。在信息技术革命日新月异、生产高度自动化、资源日显稀缺、竞争空前加剧的现代经济社会，在成本、质量等方面领先、在技术上标新立异，是企业集团取得市场竞争优势，确保成功的基础。它将直接决定着市场竞争的成败。从这种意义上讲，创新与冒险成为企业集团必须同时具备的重要理念与素质能力。而支持冒险与创新精神的物质保障则在于企业集团资源优势的聚合。对于实施投资与经营多元化战略的企业集团，由于各领域在技术特征、管理方法、经验以及管理文化氛围诸方面的显著差异，不仅使得技术、管理、信息等重要的价值活动无法在各业务领域间共享，而且由于企业集团的资源优势被分散于不同的产业或产品领域，致使各个领域的技术创新因得不到充分的以至最佳的资源规模的支持而最终无法确立并保持强大的技术领先优势。没有了持续的技术创新能力，便难以在产品的设计、制造上标新立异，相应地也就无法取得成本与质量领先优势。虽然投资的专业化并非竞争优势取得的必然条件，但却是竞争优势生成的条件基础。专业化投资战略的基本点是将企业集团的资源优势聚合于企业集团最具发展潜力的产业或产品领域，而不会引起经营结构与市场结构的改变。因此，在专业化投资战略下，资源的聚合意味着企业集团在特定的市场上优势的集中，规模效应发挥得淋漓尽致，从而为谋求特定市场的竞争优势，增强风险抗御能力，推进市场领域的序性拓展，实现企业集团的总体战略目标创造了条件。2.专业化战略可以降低投资风险。从特定市场领域看，专业化战略似乎无法回避因相关市场容量限制而导致的经营业绩的不确定性，这显然也是众多企业集团舍弃专业化经营的主要疑虑之一。然而，当企业集团将目光聚焦于特定市场现有层次的既定产品的技术、功能、质量、价格等需求容量的有限性时，却忽视了一个更为关键的问题：特定市场消费需求愿望的求新、求异、高层次性，以及技术创新的无限性。当企业集团富于冒险与创新精神，聚合各种资源优势，着力于持续的技术创新革命，并从更高层次上突破现有产品技术、功能、质量、价格等的结构模式时，必然会给企业集团开辟出一个崭新的更为广阔的市场前景，推动企业集团走向一个更高的发展层次。正如取得巨大成功的国际饮料包装业先驱茹本罗森博士所言：通过无限地加大风险来无限地减少风险，通过集中大量精力于一个主要市场（即专业化经营）并在该市场上树立领导地位，能使风险系数达到最小值。另外，特定市场容量而可能带来的经营风险对于多元化财务战略来说也同样存在，因为多元化财务战略最终还是由多个特定的专业市场构成的，每一个特定专业市场都存在这种风险，从而实施多元化战略的市场容量风险并没有被降低。（三）确保核心竞争能力基础上的多元化财务战略在肯定专业化财务战略在降低企业风险、确保竞争优势等方面的作用的同时，对多元化投资与经营战略的认识上，容易对其产生全盘否定的倾向。事实上，无论是多元化抑或一元化，只不过是企业集团采取的两种不同的投资战略与经营策略，是企业集团基于各自所属行业、技术与管理能力、规模实力、发展阶段及其目标等一系列因素顺势而择定的结果。就集团整体而言，二者并非是一对不可调和的矛盾。投资与经营的专业化并非等同于产品或业务项目的单一化。在企业集团里，应当体现为一种一元“核心编造”下产品或业务项目投资序列的多样性格局。纵观日本的 NEC、株式会社，美国的通用汽车公司以及中国的海尔集团等成功的国际知名的企业集团，在坚持企业核心战略的情况下，各自经营的产品或业务项目在品种上仍然是多元性的。由此可见，多元化投资战略依然是可以取得成功的。然而，当人们仅仅看到种类繁多的产品或业务项目时，却忽视了隐藏在其背后的一个共性的特征：由技术、信息、文化观念甚至经营机制等因素的综合作用所生成的核心能力这一强大的能量支持体系。从企业集团整体以及市场竞争角度而言，影响企业集团资源整合优势的因素有资源要素的数量与质量，它并非直接等同于各成员企业资源的简单相加，更主要的是来自于各成员企业彼此间在共同利益目标下聚合运行的协同性与有序性，以及目标市场（产业或产品未来增长潜力）定位的合理性。也就是说，低质量的简单的资源堆砌对企业集团的竞争优势的提升作用是有限的，同样，高质量的资源整合优势也是建立在一定质量的基础之上的。因此，企业集团财务战略定位决策并非停留在“专业化”还是“多元化”的选择层面。总结上述诸多成功的国际知名企业集团的经验，基本都是遵循着这样一条发展轨迹运行的：聚合资源优势一培育生成核心能力一确立并支持名牌的核心产业或主导产品一谋取市场竞争优势一增大资源聚合优势并强化与拓展核心能力一在进一步支持名牌的核心产业或主导产品的基础上，依托核心能力有效的支持，自动衍生出或拓展到新的关联产业或产品一最终走出一条以竞争优势为目的、以核心能力为杠杆支撑点与衍生母体、以品牌优势为纽带的核心产业或主导产品，由此走上多元化经营与发展的道路。为了对未来的发展拓展更为宽阔的市场机动空间，并不失时机地把握可能的市场机会，有的企业集团也会在专业化投资与经营的总体框架下向非关联产业或产品序性渗透。总之，国际知名企业集团所实施的“多元化”战略，并非一种无序的产业或产品的随意杂合，而是体现为一种核心能力有效支持下的投资延伸的高度秩序性。在这些企业集团里，整体的核心能力序性延伸为相关的具体产品或业务的专业性核心能力系列，彼此相互依托，耦合推进，由此便在集团整体框架下建立起一种以各成员企业严格的专业化分工为基础的投资与经营多样性的战略架构体系，实现了一元“核心编造”下集团整体投资的多样性与内部高度专业化分工协作的有序统一。在这一点上，脱离核心能力的依托并导致资源配置分散的投资多元化与一元“核心编造”下投资的多样性显然存在着本质的差异。毫无疑问，离开了独特的、具有强大延伸功能的核心能力的有效支持，无论是多元化、多样性或专业化投资战略或经营策略，注定都是缺乏生命力的，即便一时成功，也不可能持久。明确企业集团战略发展结构，可以为财务战略定位提供方针与指引：依托核心能力与战略发展结构规划，整合财务资源优势，优化配置结构与理财行为规范，为集团战略目标的实现提供财务上的支持与服务。因此，企业集团财务战略定位的焦点不在于“专业化”与“多元化”孰优孰劣的选择问题上，而在于企业核心竞争能力的形成与强化的程度问题上。第三节 企业集团财务战略实施策略对处于不同发展阶段的企业集团，无论是其外部环境还是企业自身的运作状况都有较大的差异，并且这种差异还处于一个动态变化和发展过程中，从而财务战略的侧重点也不尽相同。从这个意义上讲，财务战略实施策略也可以理解为财务战略的基本定位在不同发展阶段的具体化。财务战略总是与特定的企业集团发展阶段相对应的，没有永恒不变的和永远适用的财务发展战略，但对于处于特定发展阶段的企业集团来说，其财务状况又具有相同之处。一、初创期财务战略（一）初创期企业集团的财务特征初刨期的企业集团往往面临着很大的经营风险，这些经营风险客观上决定了企业面临的是相对不利的财务环境。主要表现为：1.企业集团产品产量规模不是很大，规模效益还没有完全发挥出来，从而单位产品的变动成本与分担的固定成本较高，这样一来，按照均衡价格在市场上进行产品的销售，企业集团的竞争能力将会弱于其竞争对手。2.初创期企业集团没有规模优势，市场对企业集团的产品缺乏认知与了解，另外，一个新产品面市后，人们对它的接受也会有一个过程，从而其市场份额的确定缺乏依据与理性，这就更要求企业集团的管理层，特别是高层决策层要提高财务预测水平，尽可能将这种不确定性所带来的风险降低到最低限度。3.企业集团的未来发展没有完整的规划，战略管理处于较低的层次，因此，投资项目的选择有时显得无序，甚至出现较大的管理失误和投资失败。4.企业集团的核心能力还没有完全培育成熟，因此核心产品不能为集团提供大量的现金流，这是初创期企业集团最显著的财务特征。而一般情况下，对于成熟的企业集团来说，核心产品是企业集团现金来源的主要渠道。5.初创期企业集团由于没有自己固定的管理模式，探索适合自身发展特点的管理模式是摆在企业集团面前的首要问题，这一时期，企业集团的管理水平还没有提升到一个较高的层次，因此管理的无序性要求强化集权。6.在需要大规模扩张时，同样面临着融资环境相对不利的问题。（二）初创期企业集团财务战略定位由于初创期企业集团的财务实力相对较为脆弱，为了更好地聚合资源并发挥财务整合优势，客观上要求企业集团必须采取规范的一体化财务战略。另外，从经营风险与财务风险的互逆关系看，较高的经营风险宜以较低的财务风险与之相配合，从而在财务战略上保持稳健。初创期财务战略管理的特征主要表现为稳健与一体化，即在稳定与一体化之间找到最佳的结合点。对于初创期的企业集团，可以考虑如下财务战略：1.股权资本型筹资战略。在集团初创阶段，负债筹资的风险很大，或者说债权人出借要求以较高的风险报酬为前提条件，从而不可避免地提高了企业集团的筹资成本，这对初创期的企业集团来说是值得慎重考虑的，因此，最好的办法不是负债筹资，而是采用股权资本筹资方式。对于股权资本筹资，由于这一时期企业集团的盈利能力不是很高，甚至是负数，因此风险投资者将在其中起很大作用。风险投资者之所以愿意将资本投资于企业集团，不是看到它现在的负收益，而是出于对项目和产品高增长的预测，以期从未来的高增长中获取超额利益。从财务上考虑，由于这一阶段企业集团并无或者只有很少的应税收益，因此，即使利用负债经营也不能从中得到任何税收上的好处（无节税功能） 。另外，从稳健策略考虑，初创阶段股权资本的筹措应当强调一体化管理原则。这意味着：企业集团应在相对较长时间内确定合理的资产负债率，以此作为集团负债融资控制的最高限制；任何子公司不具有对外负债的权力，而是由母公司统一对外负债。这样做的原因有两个：一是利用贷款规模优势来降低负债成本；二是限制子公司的融资权力，从而保证集团整体融资管理的有序化与一体化，避免筹资失控的局面出现。2.-体化集权型投资战略。集团组建初期，往往因为资本的限制而无力对外扩张，或者扩张规模弱小或缓慢。这时的企业集团没有足够的财务实力与心理基础来承受投资失败的风险，更重要的是项目选择的成败将直接影响着企业集团未来的发展。因此，基于各种因素考虑，初创期的企业集团应当实施一体化的集权型（不排除强制性集权）投资战略。这一战略的基本思路是：投资决策权全部集中于母公司，并由其提出未来投资发展的方向和产业政策，然后对未来将要投资的领域按其重要性进行排序，以给公司在项目选择时提供战略上的指导。对于子公司提出的投资项目及所需资本，在经过母公司审批确认后，在严格贯彻资本预算